Carta Mensal - Setembro 2025

Shutdown, Fragilité, Fraternité

Cenário Macro Global

No mês de setembro, os Estados Unidos deflagraram mais um shutdown federal após o Congresso não aprovar a extensão orçamentária necessária para manter o funcionamento das agências públicas a partir de 1º de outubro. O impasse entre republicanos e democratas levou à suspensão parcial das atividades federais, com cerca de 900 mil funcionários federais sendo colocados em regime de suspensão temporária e outros trabalhando sem remuneração garantida. A expectativa para os próximos dias é de um acordo entre governo Trump e os senadores democratas, de modo a encerrar a paralisação das atividades do governo, que impacta até mesmo a divulgação de indicadores econômicos como dados de emprego e inflação, o que deixa o mercado literalmente no escuro.

Do lado da atividade, o PIB americano fechou o semestre com uma desaceleração menos acentuada do que se previa. O consumo das famílias foi detrator no período, com uma desaceleração da ordem de 2 pontos percentuais, o que por si só já seriam números melhores que os dados preliminares. Soma-se a isso investimentos maciços em inteligência artificial, que elevaram o valuation das empresas de tecnologia e tendem a melhorar a produtividade americana nos próximos meses.

Apesar de uma certa resiliência da economia americana, alguns dados sugerem deterioração: o mercado de trabalho segue perdendo fôlego e a renda média das famílias mostram arrefecimento, o que em parte explica a diminuição do consumo. Esses dados são acompanhados de perto por um FED que já iniciou a redução da taxa de rendimento dos treasuries, o que mostra que, até aqui, a decisão de flexibilização monetária foi consistente com os dados. No entanto, ainda paira sobre o balanço de riscos a inflação futura, que pode acelerar quando os estoques de produtos comprados antes da imposição das tarifas acabem.

Na zona do Euro, o cenário tem se mostrado mais favorável: o aumento dos gastos dos governos em defesa, investimentos e consumo das famílias têm trazido uma melhora nos níveis de atividade. No entanto, a França passa por uma crise fiscal e política relevante. A 3ª maior economia da Europa tem uma relação dívida/PIB que se aproxima de 115%, com um déficit fiscal quase duas vezes maior que o limite imposto pelo Banco Central Europeu. A crise política se intensificou nas últimas semanas, culminando na renúncia do primeiro ministro Sebastien Lecornu, há apenas 27 dias no cargo.

Em suma, a atividade global segue em níveis melhores do que o esperado quando as tarifas americanas foram impostas. A crise institucional gera pressão baixista na divisa americana, o que contribui por uma menor importância relativa dos EUA.

Cenário Macro Brasil

No Brasil, foi destaque a prévia da inflação de agosto, que avançou abaixo das expectativas de mercado. O índice apresentou alta de 0,48%, ante as medianas de mercado que apontavam avanço de 0,51%, o que corrobora para uma visão de dados mais benignos nos níveis de preços.

Indo além dos números, o qualitativo da inflação mostra sinais de melhora. Os núcleos de inflação seguem em trajetória de queda, e os itens relacionados à alimentação têm apresentado deflação nas últimas 4 medições mensais. O real valorizado frente ao dólar, bem como uma maior oferta global de alimentos contribuem para um efeito desinflacionário. No entanto, foi detrator no mês os custos relacionados à energia elétrica, por conta da ausência do bônus de Itaipu.

Apesar de uma melhora na margem, a trajetória inflacionária ainda demanda um Banco Central vigilante. As recentes falas do presidente, Gabriel Galípolo, de manutenção da SELIC nos patamares atuais por um período mais prolongado ajudam na ancoragem de expectativas, mas no campo fiscal não vislumbramos sinais de melhora vindas do governo. Iniciativas como a isenção de IR para contribuintes que ganham até R$ 5.000 podem gerar uma renúncia fiscal de aproximadamente R$ 30 bilhões, que tendem a pesar no orçamento do país.

Os dados até aqui sugerem uma convergência lenta da inflação até a meta de 3%. O mercado de trabalho aquecido e a persistência de preços elevados no setor de serviços continuam destoando do cenário projetado pelo Banco Central. O alívio recente decorre, em grande parte, de fatores externos como a valorização do real e o comportamento benigno das commodities, cuja sustentação tende a ser temporária.

Cenário Crédito Brasil

Em agosto, o estoque das operações de crédito do Sistema Financeiro Nacional (SFN) avançou 0,5%, atingindo aproximadamente R$ 6,8 trilhões. O movimento foi impulsionado pela expansão de 0,2% na carteira de pessoas jurídicas (R$ 2,5 trilhões) e de 0,7% na carteira de pessoas físicas (R$ 4,2 trilhões).

Na comparação anual, observou-se uma desaceleração no ritmo de crescimento, com variação de 10,15%, inferior aos 10,8% registrados em julho. Ambas as carteiras apresentaram redução no dinamismo: o crédito às empresas passou de 9,5% para 8,7% e o das famílias de 11,6% para 11,0%.

Fonte: Bacen, elaboração Netz.

O saldo de crédito com recursos livres totalizou aproximadamente R$ 3,9 trilhões, avanço de 0,3% no mês e 8,78% em 12 meses. Pessoas jurídicas: queda de 0,1% no mês e crescimento de 4,5% em 12 meses, alcançando R$ 1,6 trilhão.

As retrações foram puxadas pelas linhas de capital de giro (-1,2%) e outros créditos livres (-0,8%), parcialmente compensadas pela expansão em descontos de duplicatas e recebíveis (+0,9%).

Fonte: Bacen, elaboração Netz.

A taxa média de juros das novas contratações do SFN atingiu 31,8% a.a., alta de 0,2 p.p. no mês e de 4,2 p.p. em 12 meses. Para Pessoas jurídicas, a taxa foi de 22,7% a.a., estável no mês e com leve aumento em 12 meses. Já para pessoas físicas, observa-se uma trajetória de alta no acumulado de 12 meses, com uma taxa média alcançando 36,4% a.a.

No segmento de crédito livre, a taxa média alcançou 46% a.a., uma alta de 6,3 p.p. em 12 meses. Para empresas, a taxa situou-se em 25,2% a.a., pressionada pelo aumento significativo das operações de capital de giro de curto prazo (até 365 dias), que avançaram 9,6 p.p. no período.

A inadimplência do Sistema Financeiro Nacional (SFN), considerando atrasos superiores a 90 dias, encerrou agosto em 3,9%, registrando leve alta de 0,1 ponto percentual no mês e 0,7 p.p. em 12 meses.

No crédito livre, o índice atingiu 5,4%, com avanço de 0,2 p.p. no mês e 1,0 p.p. no acumulado em um ano. Entre os diferentes segmentos, o comportamento foi desigual: nas empresas, a taxa manteve-se estável em 3,3%, embora ainda 0,4 p.p. acima do nível observado há um ano; já entre as famílias, o aumento foi mais expressivo, de 0,3 p.p. no mês e 1,3 p.p. em 12 meses, alcançando 6,8%.

A inadimplência no sistema financeiro voltou a subir em agosto, refletindo os efeitos cumulativos do juro alto sobre o crédito. O índice de atrasos acima de 90 dias chegou a 3,9%, ligeiramente acima do mês anterior, mantendo a tendência de alta observada ao longo do último ano.

No crédito livre, o avanço foi mais evidente, com a taxa alcançando 5,4%, impulsionada principalmente pelo segmento de pessoas físicas. Entre as famílias, o aumento da inadimplência foi de 0,3 ponto percentual no mês e 1,3 p.p. em 12 meses, atingindo 6,8%, o maior nível desde o início de 2023. Já entre as empresas, o cenário é um pouco mais estável: a taxa manteve-se em 3,3%, ainda que 0,4 p.p. acima do patamar de um ano atrás.

Esses dados reforçam o quadro de aperto no crédito e indicam que, embora o mercado de trabalho continue sustentando a renda das famílias, o custo elevado do financiamento segue pesando no orçamento doméstico e limitando a capacidade de pagamento.

Problemas no programa Crédito do Trabalhador

O cenário de crédito em agosto foi marcado pelos desafios de implementação do novo programa de consignado do setor privado. A iniciativa, concebida para ampliar o acesso ao crédito a cerca de 50 milhões de trabalhadores e oferecer garantias adicionais a bancos e f intechs, acabou esbarrando em problemas operacionais logo nos primeiros meses de funcionamento.

Falhas no sistema de repasses, como o envio de descontos em folha para instituições incorretas e a dificuldade em rastrear a origem dos pagamentos, geraram distorções relevantes. Como consequência, a inadimplência do programa saltou para 16% em agosto, levando as instituições a reprecificar o risco e elevar as taxas de juros, movimento oposto ao objetivo inicial de baratear o crédito.

Segundo Rafael Baldi, diretor de produtos da Febraban, o aumento da inadimplência decorre majoritariamente de falhas técnicas, e não da incapacidade de pagamento dos clientes. Ainda assim, o episódio elevou a percepção de risco entre os participantes do sistema e reduziu o apetite dos grandes bancos, que optaram por adiar sua entrada no programa.

Com isso, as operações ficaram concentradas em pequenos e médios credores, responsáveis por 34% dos empréstimos até 4 de setembro — ante uma fatia histórica de apenas 10% na versão anterior do produto. A menor concorrência acabou pressionando os spreads e limitando o alcance do programa.

Apesar dos entraves iniciais, executivos do setor acreditam que a adesão gradual das grandes instituições financeiras poderá corrigir as falhas operacionais e reduzir os custos. Por ora, o episódio expõe fragilidades de governança e a pressa no lançamento da iniciativa.

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