Carta Mensal - Julho 2026
Atualizado: 19 de ago.
Capital goes where it is welcome and stays where it is well treated. Walter Wriston
Os acontecimentos de julho lembraram que os mercados são constantemente influenciados por eventos de curto prazo. Tensões geopolíticas, divulgações de inflação, indicadores de atividade e decisões de política monetária movimentam preços diariamente e, muitas vezes, de forma intensa. Ainda assim, passada a volatilidade inicial, o capital costuma retornar às tendências que efetivamente moldam os mercados no longo prazo.
Em nossa visão, uma das características mais marcantes do ciclo atual é a crescente seletividade dos investidores na alocação de recursos. Em um ambiente de custo de capital mais elevado, os fluxos continuam sendo direcionados, principalmente, para a economia americana, para empresas líderes da revolução da inteligência artificial e para negócios capazes de combinar inovação, elevada geração de caixa e vantagens competitivas sustentáveis. Os acontecimentos do mês ilustram bem essa dinâmica: embora os eventos de curto prazo expliquem boa parte da volatilidade dos mercados, são esses vetores estruturais de crescimento que continuam determinando para onde o dinheiro é direcionado.
Cenário Internacional
Julho foi marcado por uma combinação de tensões geopolíticas e novos dados econômicos que aumentaram a volatilidade dos mercados globais. A escalada do conflito envolvendo Estados Unidos e Irã levou o Brent a superar momentaneamente a marca de US$ 90 por barril, reacendendo preocupações com a inflação global e a segurança da oferta de energia. Nos Estados Unidos, por outro lado, os indicadores continuaram reforçando a percepção de uma economia resiliente. O mercado de trabalho permaneceu sólido, com a taxa de desemprego em 4,2%, enquanto a inflação continuou mostrando sinais apenas graduais de desaceleração. Esse conjunto de dados manteve o Federal Reserve em uma posição cautelosa, reforçando a expectativa de que os juros permanecerão elevados por mais tempo.
Talvez a principal mensagem deixada pelo mês tenha sido justamente essa. Apesar da intensidade dos acontecimentos geopolíticos e da volatilidade provocada pelos indicadores econômicos, os grandes fluxos globais de capital permaneceram praticamente inalterados. Isso sugere que, mais do que reagir aos eventos de curto prazo, os investidores continuam direcionando recursos para um conjunto relativamente restrito de vetores estruturais de crescimento que vêm liderando os mercados nos últimos anos.
A concentração dos fluxos
A crescente concentração observada nos mercados é, em nossa visão, uma consequência direta desse ambiente. Durante muitos anos, um cenário de liquidez abundante e juros próximos de zero permitiu que diferentes teses de investimento prosperassem simultaneamente. Hoje, porém, com um custo de capital significativamente mais elevado, o mercado voltou a diferenciar de forma muito mais clara empresas capazes de gerar crescimento consistente daquelas cuja geração de valor permanece apenas uma expectativa.
Os Estados Unidos continuam sendo os principais beneficiários dessa dinâmica. Além de uma economia resiliente e um ambiente institucional favorável, o país concentra as empresas que lideram a atual transformação tecnológica. Apple, Microsoft, Nvidia, Amazon e Alphabet já representam, em conjunto, aproximadamente 30% do S&P 500, um dos maiores níveis de concentração das últimas décadas. Mais do que um reflexo da valorização dessas companhias, esse movimento evidencia que o capital global continua privilegiando empresas com elevada geração de caixa, capacidade de investimento e posição dominante nos segmentos mais ligados à transformação tecnológica e à inteligência artificial.
Enquanto isso, Europa, China, Brasil e diversos outros mercados continuam negociando a múltiplos significativamente mais baixos, mas sem conseguir atrair o mesmo volume de recursos. Em nossa avaliação, isso ocorre porque, em um ambiente em que o capital voltou a ter custo, estar barato deixou de ser condição suficiente para atrair investimentos. Os investidores passaram a exigir crescimento consistente, elevada rentabilidade, previsibilidade de resultados e vantagens competitivas sustentáveis. A concentração dos fluxos observada atualmente parece refletir muito mais essa mudança de comportamento do que um simples excesso de otimismo com um pequeno grupo de empresas.
Essa lógica, em nossa visão, não se restringe aos mercados internacionais. Ela também ajuda a explicar o comportamento dos investidores em outras classes de ativos e, como veremos a seguir, influencia diretamente a forma como enxergamos as oportunidades no mercado brasileiro e no crédito privado.
Brasil: preço baixo ainda não é catalisador
Os dados divulgados ao longo de julho reforçaram uma característica peculiar do atual ciclo brasileiro: enquanto inflação e atividade começam a responder à política monetária restritiva, os juros reais permanecem entre os mais elevados do mundo. O IPCA-15 avançou apenas 0,06% em julho, ante 0,44% no mês anterior, acumulando alta de 4,52% em 12 meses. Do lado da atividade, os sinais também apontam para alguma perda de velocidade: o IBC-Br avançou apenas 0,1% em maio, enquanto o volume de serviços recuou 0,4% no mesmo período. O contraponto continua sendo o mercado de trabalho, com a taxa de desemprego atingindo 5,4% no trimestre encerrado em junho, um nível historicamente baixo.
Esse cenário permitiu que o Banco Central desse continuidade ao processo de flexibilização monetária. Já no início de agosto, o Copom reduziu novamente a Selic em 25 pontos-base, para 14,00% ao ano, mas manteve uma comunicação cautelosa. Ainda assim, considerando o comportamento recente da inflação e, principalmente, a comparação com outras economias, continuamos entendendo que os juros reais brasileiros permanecem excessivamente elevados e que existe espaço relevante para sua redução.
É justamente aqui que surge um dos principais paradoxos da economia brasileira atual. A trajetória da dívida pública é, em nossa visão, o maior problema fiscal e financeiro do país e uma das principais razões para os elevados prêmios de risco exigidos pelo mercado. Entretanto, a relação entre dívida e juros não funciona apenas em uma direção. No acumulado de doze meses até junho, o setor público consolidado registrou déficit primário equivalente a 1,19% do PIB, enquanto o déficit nominal se aproxima de 9% do PIB. A diferença entre os dois números decorre essencialmente da conta de juros (~85% do total), que hoje responde pela grande maioria do desequilíbrio nominal brasileiro.
Cria-se, assim, uma dinâmica difícil de romper, com traços de referência circular: a preocupação com a trajetória da dívida contribui para manter os juros reais elevados, enquanto o elevado custo de carregamento dessa mesma dívida acelera sua deterioração. Isso não elimina a necessidade de maior disciplina nas contas públicas, mas sugere que o banco central também tem sido um contribuidor nesta questão. Em um ambiente de inflação mais benigna e atividade perdendo velocidade, entendemos que uma redução responsável do custo real do dinheiro contribuiria para melhorar — e não necessariamente piorar — a dinâmica da dívida ao longo do tempo.
Essa aparente contradição ajuda também a explicar a dificuldade dos ativos brasileiros em atrair fluxos mais consistentes. O Brasil combina valuations baixos, juros reais elevados e alguns sinais de melhora no ambiente inflacionário, mas esses atributos, isoladamente, não têm sido suficientes para provocar uma realocação estrutural de capital. Assim como observamos nos mercados globais, preço importa, mas não basta. Para competir de forma mais consistente pelos fluxos internacionais, acreditamos que o país precisará combinar ativos baratos com maior previsibilidade fiscal e, sobretudo, romper a dinâmica de retroalimentação entre juros reais elevados e crescimento da dívida pública.
Crédito: spread não é necessariamente sinônimo de oportunidade
O mercado de crédito privado brasileiro continuou bastante ativo em julho, embora em ritmo inferior ao observado ao longo do último ano. As emissões de debêntures somaram R$ 23,7 bilhões no mês, alta de 7% em relação a junho, mas ainda abaixo da média mensal de R$ 35,3 bilhões dos últimos doze meses. O movimento foi bastante concentrado nas debêntures convencionais, que responderam por R$ 19,1 bilhões das emissões, enquanto as incentivadas recuaram 46%, para apenas R$ 4,5 bilhões, menor volume desde janeiro de 2024.
Apesar de alguma volatilidade recente, os spreads continuam relativamente comprimidos nos segmentos de melhor qualidade de crédito. Em julho, as debêntures incentivadas AAA apresentaram abertura de apenas 2 pontos-base, enquanto os títulos AAA indexados ao CDI tiveram fechamento de aproximadamente 5 pontos-base. Parte dessa resiliência pode ser explicada também por uma dinâmica técnica favorável: até o final do ano, aproximadamente R$ 39 bilhões em debêntures convencionais e incentivadas deverão ser amortizados, devolvendo recursos aos investidores em um momento em que o volume de novas emissões permanece abaixo da média recente. Essa necessidade recorrente de reinvestimento ajuda a sustentar a demanda por crédito e, consequentemente, limita uma abertura mais significativa dos spreads.
Esse equilíbrio entre oferta e demanda reforça nossa percepção de que pequenas aberturas de spread em títulos high grade clean não devem ser interpretadas, necessariamente, como uma melhora relevante na relação entre risco e retorno. Nossa preferência continua sendo por operações nas quais o retorno adicional venha acompanhado de proteção adicional. Estruturas com subordinação adequada, garantias robustas, covenants e forte alinhamento econômico entre credores, originadores e acionistas nos parecem mais interessantes do que simplesmente adicionar risco de crédito corporativo em troca de alguns pontos-base adicionais de spread. Em um ambiente no qual o prêmio pelo risco permanece relativamente comprimido, entendemos que a estrutura da operação pode ser tão ou mais importante do que o rating do emissor.
Essa postura é coerente com a discussão desenvolvida ao longo desta carta. Assim como nos mercados acionários globais, o fato de determinado ativo parecer barato ou, no caso do crédito, oferecer um spread marginalmente maior não significa necessariamente que exista uma oportunidade. Em nossa visão, o ambiente atual continua exigindo seletividade, disciplina e, sobretudo, atenção à assimetria entre o retorno oferecido e a proteção existente em cenários adversos.
Conclusão
O cenário atual nos parece particularmente interessante para a construção de portfólios. Ao mesmo tempo em que encontramos valuations elevados em alguns dos ativos que concentram os principais vetores estruturais de crescimento global, observamos descontos relevantes em outras classes e geografias. Nossa resposta a esse ambiente não tem sido abandonar as teses que funcionaram nos últimos anos, mas ajustar o tamanho das posições e buscar uma melhor relação entre retorno esperado, risco e horizonte de investimento.
Nos mercados internacionais, entendemos que os ativos americanos, especialmente aqueles ligados ao crescimento tecnológico e à inteligência artificial, apresentam valuations esticados, mas ainda não proibitivos. Acreditamos que essas tendências são estruturais e continuam justificando uma exposição permanente nos portfólios, embora hoje em proporção menor do que mantivemos anteriormente. Na renda fixa internacional, nossa preferência permanece nas teses de menor duration, independentemente do risco de crédito, diante de um ambiente em que as curvas longas continuam incorporando incertezas relevantes.
No Brasil, a situação é diferente. Encontramos descontos relevantes em praticamente todas as classes de ativos, mas o custo de oportunidade imposto pela renda fixa continua excepcionalmente elevado. Com instrumentos pós-fixados oferecendo retornos próximos a inflação + 9%/10%, entendemos que essa permanece sendo nossa principal preferência, sobretudo por meio de operações de crédito estruturado indexadas ao CDI, nas quais buscamos combinar retorno elevado com garantias, subordinação e alinhamento. Os títulos indexados à inflação também carregam prêmios elevados, mas semelhantes à dos pós-fixados, levando-nos a preferir estes últimos.
A bolsa brasileira talvez seja onde essa assimetria apareça de forma mais interessante para investidores com horizonte mais longo. As empresas continuam, em nossa visão, negociando a valuations bastante descontados, ao mesmo tempo em que a classe permanece significativamente subalocada nos portfólios. Para clientes com maior tolerância à volatilidade e capacidade de carregar posições por períodos mais longos, acreditamos que esse ambiente continua oferecendo boas oportunidades.
Os descontos existem, mas, enquanto o custo de oportunidade permanecer tão elevado, não vemos razão para antecipar de forma agressiva uma realocação dos portfólios.
Gestão de Patrimônio
Em um cenário que exige cada vez mais leitura de mercado e disciplina na alocação, a Gestão de Patrimônio da Netz é liderada por Francisco Kops, CFA, com mais de 20 anos de experiência. À frente da estratégia, o gestor imprime consistência e visão de longo prazo às decisões.
O time é formado por Ewerton Leite - Portfolio Management, Anna Carolina Proença, CEA - Investor e Lucas Caumo, CFG - Gestão, atuando de forma integrada na construção de portfólios robustos e aderentes aos diferentes perfis de clientes.
Mais do que acompanhar o mercado, a área reforça o posicionamento da Netz com uma gestão técnica, criteriosa e orientada à geração de valor no tempo.