Carta Mensal - Abril 2026
- 11 de mai.
- 8 min de leitura
Abril e a Super Quarta: mudança de questionamento
Abril não foi um mês definido por um único evento, mas sim por uma mudança gradual na leitura do cenário global, consolidada na Super Quarta no fim do período.
Nos Estados Unidos, o Federal Reserve manteve a taxa de juros inalterada, em linha com o esperado. O que mudou, no entanto, foi a percepção sobre o próximo passo. Ao longo do mês, os dados passaram a indicar uma inflação mais resistente, especialmente em alguns núcleos, ao mesmo tempo em que a atividade segue apenas moderando, sem sinais claros de desaceleração mais acentuada.
Esse conjunto levou a uma reprecificação relevante: o mercado passou a questionar não apenas o ritmo de cortes, mas a própria continuidade do ciclo de flexibilização. Em alguns momentos, voltou a ganhar espaço a discussão sobre a necessidade de manutenção dos juros em patamares elevados por mais tempo OU até mesmo a possibilidade de novos aumentos, caso a inflação não convirja conforme esperado.
No Brasil, o Banco Central do Brasil avançou no ciclo de cortes, também dentro do esperado, mas adotando um tom mais cauteloso. A sinalização foi de que o espaço para reduções adicionais pode ser mais limitado, especialmente em um ambiente externo menos benigno e com maior incerteza sobre a trajetória da inflação global.
A Super Quarta, nesse contexto, não trouxe uma mudança de direção, mas funcionou como um ponto de confirmação dessa nova leitura: o cenário atual é menos compatível com um ciclo linear de cortes de juros tanto globalmente quanto no Brasil e mais dependente da evolução da inflação nos próximos meses.
Geopolítica: estágio atual do conflito Irã - EUA
O conflito entre Irã e Estados Unidos ao longo de abril foi marcado por tentativas recorrentes de estabilização, com anúncios de cessar-fogo que chegaram a dominar o noticiário em diversos momentos do mês. Na prática, porém, esses acordos têm se mostrado frágeis, com violações frequentes por ambas as partes, sobretudo por meio de ações indiretas e atuação de grupos aliados na região.
O foco central do conflito hoje está no Estreito de Ormuz, por onde transita uma parcela relevante do petróleo global. Ao longo do mês, o mercado acompanhou uma dinâmica recorrente de tensão: ameaças de bloqueio por parte do Irã, episódios de interrupção ou risco de navegação, seguidos por respostas dos Estados Unidos com reforço na proteção de rotas e escolta de embarcações. Esse “abre e fecha” do estreito não necessariamente se traduziu em uma disrupção contínua do fluxo físico, mas
elevou de forma relevante o risco de interrupção e os custos associados ao transporte.
Esse padrão - trégua formal combinada com escaladas pontuais e um ponto crítico de tensão bem definido - acabou se consolidando como o estágio atual do conflito:
um ambiente de instabilidade persistente, com baixa previsibilidade e risco de deterioração, mas ainda sem transbordar para um confronto direto e amplo entre as potências envolvidas.
Petróleo: movimento das curvas longas
Mais relevante do que o nível à vista do petróleo foi o comportamento da curva. Ao longo de abril, observou-se uma elevação consistente dos contratos de prazo mais longo, com inclinação mais acentuada da curva. Esse movimento é particularmente negativo para os mercados, pois indica que o risco geopolítico deixou de ser tratado como um evento pontual e passou a ser incorporado como um fator persistente. Em outras palavras, o mercado começou a precificar um cenário em que a oferta global de energia pode permanecer pressionada por um período mais longo, o que aumenta a probabilidade de inflação mais resistente e reduz o espaço para flexibilização monetária nas principais economias.
Curvas de juros: entre desaceleração e prêmio fiscal
Os efeitos combinados da Super Quarta e do ambiente global mais incerto ficaram evidentes nas curvas de juros, especialmente nos Estados Unidos.
Mesmo com o Federal Reserve preservando o viés de corte, as taxas longas seguem pressionadas. Parte desse movimento reflete a inflação ainda resiliente em alguns segmentos, mas há também um componente estrutural mais relevante: o aumento do prêmio fiscal.
A necessidade crescente de financiamento da economia americana, combinada com um ambiente de juros ainda elevados, tem levado investidores a exigir maior retorno para carregar títulos de longo prazo. Esse processo limita o espaço para um fechamento mais consistente da curva, mesmo em um cenário de desaceleração da atividade.
O resultado é um ambiente ambíguo: a ponta curta da curva permanece relativamente estável, refletindo a incerteza sobre o início e a intensidade do ciclo de cortes, enquanto a ponta longa segue pressionada - incorporando tanto o risco inflacionário quanto o aumento do prêmio fiscal. Essa dinâmica tem dificultado a transmissão da política monetária e ampliado a volatilidade entre classes de ativos.
Mercados globais: juros mais altos e uma bolsa resiliente
Nos mercados internacionais, o comportamento dos ativos ao longo de abril reforçou a dificuldade de leitura do cenário. No mercado de Treasuries, o movimento altista das taxas - especialmente nos vértices mais longos - chamou a atenção, refletindo tanto o aumento do prêmio fiscal quanto a percepção de que o ciclo de cortes pode ser mais limitado do que anteriormente esperado. Esse deslocamento da curva, em tese, deveria impor maior pressão sobre ativos de risco.
No entanto, o S&P 500 segue negociando próximo às máximas, evidenciando uma desconexão aparente entre juros e bolsa. Por um lado, esse comportamento parece difícil de sustentar diante do aumento das incertezas e do nível mais elevado das taxas de desconto. Por outro, a dinâmica de resultados tem surpreendido positivamente: ganhos de produtividade associados à adoção de inteligência artificial vêm sustentando margens e revisões de lucro no curto prazo. O resultado é um mercado acionário que, embora esticado sob a ótica macro, continua encontrando suporte nos fundamentos micro - o que dificulta a construção de um call mais direcional neste momento.
Brasil: valorização do real e mudança de percepção
A valorização do real ao longo do mês deve ser entendida dentro desse contexto global. O primeiro vetor é o diferencial de juros. A perspectiva de um cenário externo mais incerto - somada ao impacto potencial do petróleo sobre a inflação global - reduz o espaço para cortes mais agressivos de juros no Brasil, preservando um carrego ainda mais elevado em termos relativos.
O segundo vetor é estrutural: o Brasil é percebido como um exportador líquido de commodities, especialmente energia e produtos agrícolas, o que o posiciona como um dos beneficiários de um ambiente de preços mais elevados. Essa combinação - carrego alto e termos de troca favoráveis - ajuda a explicar por que o real se fortalece mesmo em um cenário global que, em tese, deveria favorecer o dólar.
Brasil: política monetária e dinâmica da curva de juros
No Brasil, a última decisão do Banco Central do Brasil manteve o ciclo de flexibilização, mas trouxe uma mudança relevante de tom. Embora o corte de juros já fosse amplamente esperado, a comunicação indicou maior cautela à frente, refletindo um ambiente externo mais desafiador e uma inflação que, apesar de ainda comportada, deixou de apresentar surpresas positivas na margem.
Esse ajuste de discurso foi rapidamente incorporado pela curva de juros: os vértices mais curtos passaram a embutir um ritmo mais moderado de cortes, enquanto os trechos intermediários e longos permanecem em patamares elevados. Ainda assim, seguimos avaliando que o nível de juros reais no Brasil continua excessivamente restritivo, sobretudo quando comparado ao nível de inflação corrente e, principalmente, aos pares internacionais.
Nesse sentido, o principal risco doméstico hoje parece menos relacionado ao nível absoluto da dívida e mais à sua trajetória. Juros elevados por um período prolongado tendem a acelerar a deterioração fiscal, criando um efeito adverso sobre a própria sustentabilidade da dívida. Essa assimetria reforça a nossa visão de que ainda há espaço relevante para a continuidade do ciclo de queda de juros, ainda que em um ambiente mais cauteloso do que o observado anteriormente.
Crédito: reprecificação e piora técnica no curto prazo
O mercado de crédito local passou por um movimento de reprecificação ao longo de março e abril, com abertura relevante de spreads, especialmente nos papéis incentivados. No mercado secundário, os spreads de debêntures AAA chegaram a abrir cerca de 44bps no período recente, movimento disseminado entre setores e ratings, refletindo tanto o aumento na oferta primária quanto uma percepção marginalmente maior de risco. Esse ajuste teve impacto direto na performance dos fundos, que voltaram a entregar retornos abaixo do CDI pelo segundo mês consecutivo - um comportamento pouco comum na classe e que marca uma mudança importante em relação ao ambiente mais benigno observado ao longo de 2025.
Ao mesmo tempo, o fluxo técnico se deteriorou de forma relevante. Os dados mais recentes indicam resgates líquidos expressivos tanto em fundos de crédito quanto em fundos de infraestrutura ao longo de abril, reforçando a pressão sobre spreads e liquidez no mercado secundário. Esse movimento ajuda a explicar a dinâmica recente de preços: mais do que uma deterioração abrupta de fundamentos, o mercado parece ter sido impactado por uma combinação de maior oferta, saída de recursos e menor capacidade de absorção - um cenário que tende a amplificar movimentos de curto prazo.
Spreads de Crédito de Debêntures AAA
Incentivadas sobre as NTN-Bs e em CDI+
Fundamentos: deterioração marginal, mas ainda em patamar saudável
Do ponto de vista fundamental, os indicadores de crédito seguem relativamente sólidos, ainda que com sinais de deterioração na margem. O nível de alavancagem das companhias permanece estável, com dívida líquida/EBITDA ao redor de 2,0x, dentro da faixa observada nos últimos anos. Por outro lado, a capacidade de cobertura de juros apresentou piora recente, com o indicador EBIT/despesas financeiras recuando de 2,8x para 2,1x nos últimos trimestres, refletindo o impacto do nível elevado de juros sobre o resultado financeiro das empresas.
Apesar dessa deterioração marginal, a liquidez corporativa ainda se mostra confortável, com indicadores de caixa robustos e acesso ao mercado de capitais preservado. Nesse sentido, o quadro atual sugere mais uma normalização após um período prolongado de spreads comprimidos do que propriamente um cenário de estresse estrutural. Ainda assim, a combinação de custo de capital elevado e menor folga nos indicadores financeiros reforça a importância de uma seleção mais criteriosa de crédito, especialmente em segmentos mais sensíveis ao ciclo de juros.
FIDCs: estrutura em um cenário mais complexo
Nesse contexto, os FIDCs seguem se destacando como uma alternativa particularmente eficiente dentro do universo de crédito.
A estrutura de subordinação, combinada à pulverização dos ativos e ao alinhamento de interesses, oferece um nível de proteção que ganha ainda mais valor em um ambiente de maior incerteza macro e maior diferenciação de risco.
Além disso, o retorno dessas operações permanece atrativo, com cotas seniores entregando CDI+4% a 5% em diversos casos. A menor dependência de marcação a mercado também contribui para uma volatilidade mais baixa, característica especialmente relevante em períodos de maior instabilidade nas curvas de juros.
Por fim, o componente pré embutido nessas operações tende a beneficiar o investidor em um ambiente de queda de juros, ampliando o retorno relativo à medida que o CDI recua.
Conclusão
Abril consolidou uma mudança importante na leitura do cenário global. A combinação de inflação mais resiliente, juros longos pressionados e tensões geopolíticas persistentes reduziu a probabilidade de um ciclo linear de cortes de juros, tanto nos Estados Unidos quanto no Brasil. Ao mesmo tempo, a reação dos mercados - com bolsas resilientes e crédito em processo de reprecificação - reforça a ideia de que o ajuste não ocorre de forma uniforme entre as classes de ativos.
Nesse ambiente, a construção de portfólio passa a exigir maior seletividade e menos dependência de direção macro. A abertura de spreads no crédito cria pontos de entrada mais interessantes, ainda que acompanhados de maior dispersão de risco, enquanto estruturas mais protegidas, como os FIDCs, ganham relevância pela maior previsibilidade de retornos. Seguimos avaliando que o nível de juros reais no Brasil permanece elevado frente à inflação e aos pares internacionais, o que sustenta nossa visão de continuidade do ciclo de queda, ainda que em ritmo mais gradual.